智融视界2025年08月21日 12:50消息，玉渊谭天揭示美元50年最大年中跌幅，引发全球关注。
今年以来，美国持续对全球多国施加关税压力，并利用这些关税构建“美国胜利”的叙事——仿佛征收关税就意味着美国取得了胜利。 在我看来，这种做法不仅反映出美国在贸易政策上的强硬姿态，也暴露出其试图通过单边手段重塑国际经济秩序的意图。然而，这种以邻为壑的策略往往带来负面连锁反应，损害全球经济稳定，最终可能反噬自身利益。关税并非衡量国家实力的唯一标准，真正的经济竞争力应建立在创新、效率和开放合作的基础之上。
表面看，美国平均有效关税税率升至18.6%，创下了自1933年以来的最高水平。仅2025年7月，美国就通过关税收入了296亿美元，全年关税收入已突破1500亿美元。 这一数据反映出当前美国在贸易政策上的显著转向，高关税不仅成为其保护国内产业的重要工具，也对全球贸易格局产生了深远影响。高额的关税收入背后，既体现了美国对进口商品的严格管控，也暴露出其在应对国际竞争时的防御性姿态。这种趋势若持续，可能进一步加剧国际贸易摩擦，影响全球经济的稳定与合作。
然而，关税带来的财政收入并未体现为货币的强势——在美国通过关税获得大量收入的同时，美元汇率却持续下跌。
年初至今，美元指数已下跌近10%，今年上半年更是录得了50年来最大的年中跌幅。这一走势反映出全球市场对美元主导地位的持续质疑，以及多国货币在国际储备中的份额正在悄然变化。随着美联储政策转向和全球经济格局重塑，美元的强势周期可能正在步入尾声。这种趋势或将对国际贸易、资本流动乃至各国货币政策产生深远影响。
一进一退之间，也反映出一个深层次的问题：美国在获得关税收益的同时，又失去了什么。 从当前的贸易格局来看，尽管美国通过加征关税在一定程度上保护了国内部分产业，但这种策略也带来了不小的代价。比如，进口商品成本上升，推高了国内物价，影响了消费者和企业。同时，贸易伙伴的反制措施也让美国出口受到冲击，尤其在农业和制造业领域表现明显。此外，长期的关税战可能损害全球供应链的稳定性，削弱国际合作的基础，进而影响美国在全球经济中的长期竞争力。这些变化提醒我们，贸易政策的得失并非仅看短期利益，更需关注其带来的深远影响。
谭主想分享几个观察。
观察一：「 美元对国际投资者的吸引力下降了 」
一个舞台剧再精彩，也需要有观众。对于美元这个全球最重要的金融舞台而言，其持续的影响力和地位，离不开国际资本的支持与参与。 美元作为全球最主要的储备货币和交易媒介，其稳定性和吸引力始终是国际资本关注的焦点。无论是企业投资、政府融资，还是市场避险需求，都离不开美元体系的支撑。可以说，国际资本的流动方向，在很大程度上也决定了美元的走向和地位。
而现在，一些观众似乎正在悄悄离席。
最直观的指标是美元指数。今年以来，美元指数从大约109下降至约98，跌幅接近10%。在此之前，美元指数一直处于上涨趋势。
从今年的几个关键节点来看，美国政府的关税政策加速了全球市场的下行趋势。4月3日，美国政府宣布对全球加征所谓“对等”关税后，美元指数应声下跌1.6%，创下自2022年以来的单日最大跌幅。 这一事件反映出当前国际经济环境的不确定性正在加剧。美国的关税举措不仅影响了贸易关系，也对金融市场产生了直接冲击。美元指数的大幅下跌，说明市场对政策带来的连锁反应感到担忧。这种波动背后，是全球经济在多重压力下的脆弱性显现。未来，如何平衡贸易政策与市场稳定，将成为各国必须面对的重要课题。
美元指数始于1973年，是衡量美元对六种主要货币汇率的加权指数。其中欧元的权重最高，占57.6%，随后依次为日元、英镑、加元、瑞典克朗和瑞士法郎。
当美元指数上升，表明全球资本更倾向于流入美元资产；而当美元指数下跌时，往往反映出市场对美元投资的吸引力有所减弱。 从当前市场表现来看，美元指数的波动不仅反映了美国经济的基本面变化，也折射出国际投资者对未来经济增长和风险偏好的判断。在美联储政策调整、地缘政治局势变化等因素影响下，美元的走势成为观察全球经济动向的重要风向标。投资者需密切关注美元指数的变化，以把握资金流动的方向和潜在的投资机会。
对于国际投资者而言，如果美元出现贬值，即使其所持资产的收益保持稳定，当将其折算回本国货币时，价值仍可能减少，这将促使投资者减少持有或选择抛售，进而进一步加剧美元的下跌趋势。
美国财政部的最新数据显示，今年上半年，美国的资本净流入较去年下半年下降了近20%，其中有两个月甚至出现了净流出的情况。
资金的流向偏好在美元指数中有所反映。自年初以来，美元指数整体呈现下跌趋势，对六种主要货币普遍贬值。指数越向下，表明美元跌幅越大，相对应的货币则涨幅更为明显。这种走势也反映出市场资金在寻求更高收益或更稳定资产时的倾向。
可以看到，欧元、瑞典克朗和瑞士法郎的升值幅度要大于加权后的美元指数，日元、加元和英镑虽然也相对美元在升值，但升值幅度弱于另外三个货币。
换句话说，与日元、加元和英镑相比，资金更倾向于流入瑞典克朗、欧元和瑞士法郎。
事实上，包括RBC全球资产管理公司、先锋集团在内的数家全球性资产管理公司都作出了美元进入下行周期的判断。
美元下行，关键词是“相对”。货币汇率是相对概念，相对全球部分经济体而言，美国的优势在走弱。
过去，美元持续维持高位，背后有诸多因素支撑。然而，当前的关税政策等变化正在逐渐削弱这一优势。
一个事实是，在美国政府最初的税收支出法案中，包含了一项针对外国投资者的“歧视性”税率条款。第899条规定，部分外国投资者在美国取得的投资收益，在原有税率基础上将被额外征税，最高可增加20%，这使得外国投资者在美国的资金流动变得更加困难。
因此，我们看到，与美元相比，今年许多欧洲和亚洲货币都出现了升值。
对于部分投资者而言，美元的吸引力正在悄然发生变化。
观察二：「 美股与美元出现同时下跌，打破风险对冲规律」
一般而言，美元与美股的走势在一定程度上呈现负相关关系。过去15年间，美元指数与标普500指数大多表现出反向变动，平均相关系数约为-0.3，这意味着当美元上涨时，美股往往出现一定程度的下跌。 从市场运行逻辑来看，这种负相关性可能源于美元作为避险资产的属性，以及美联储政策对资本流动的影响。当美元走强时，往往伴随着全球资金回流美国，这可能对其他市场的流动性形成压力，从而对美股构成一定压制。不过，这种关系并非绝对，还会受到经济基本面、地缘政治等多重因素影响。
当市场避险情绪升温，美元通常走强，而股市则往往下跌。反之，当投资者风险偏好上升，资金重新流入股市，美元走势则趋于疲软。
今年，当美国频繁威胁对全球加征关税时，这一常规走势被打破。美元和美股在同一时期同时遭遇抛售，整个美元资本市场都笼罩在关税引发的恐慌情绪之中。 在我看来，这种市场反应显示出投资者对贸易政策不确定性的高度敏感。以往关税威胁往往推高美元，但此次却出现了相反趋势，反映出市场对全球经济前景的担忧已超越了传统预期。这或许预示着国际金融市场正在经历新的调整期，政策风险对资本流动的影响日益显著。
根据相关统计，自1973年以来，美元和美股在三个月内同步下跌超过7%的情况非常罕见，而2025年正是其中一次。这一现象引发了市场对经济前景的广泛关注。 从当前市场表现来看，这种同步下跌可能反映出全球经济环境的不确定性以及政策调整带来的连锁反应。美元作为全球主要储备货币，其走势往往与美国经济基本面密切相关，而美股则更多受到企业盈利预期和投资者情绪的影响。两者同时大幅下挫，说明市场可能正在经历某种系统性压力。这一情况值得持续关注，因为它可能预示着未来一段时间内市场的波动性将有所加剧。
谭主此前分析过，如今的美股更像是全球化企业与科技企业的代表，关税直接冲击了美国企业的全球供应链，市场便直接作出反应——在美国政府宣布“对等”关税当日，美股三大指数暴跌，跌幅最高约6%，创下五年来最大单日跌幅纪录。
根据美国经济研究机构伊科法克（Econofact）的分析，此次美元同步走弱的原因在于美国政策的不确定性。
在21世纪以来的最新研究中显示，全球政策的不确定性曾导致美元走势发生变化共10次，其中8次促使美元走强，仅有2次让美元走弱。这一现象反映出美元在全球经济中的避险属性以及政策不确定性对市场情绪的显著影响。从历史数据看，当国际局势动荡或政策前景不明时，投资者更倾向于寻求美元作为稳定资产，这进一步巩固了美元的主导地位。
一次是2017年特朗普政府刚刚上台之际，另一次则发生在最近几个月。从这些时间节点可以看出，相关事件在不同阶段都引发了广泛关注。这些变化不仅反映了政策方向的调整，也体现了国际形势的动态演变。在当前背景下，外界对相关政策的关注度持续上升，显示出其重要的现实意义。
这背后反映的一个深层问题是，美国一直希望通过加征关税来扭转制造业下滑的局面，2017年如此，现在也是如此，但现实是，美国制造业仍然缺乏明显优势——美国制造业生产率的增长率已连续十多年下降。 从当前的经济结构来看，单纯依靠关税手段难以真正推动制造业复兴。制造业的竞争力不仅取决于成本和贸易政策，更依赖于技术创新、产业链配套以及人才储备等多方面因素。而美国在这些方面的持续疲软，使得其制造业难以实现真正的复苏。此外，全球供应链的重构与技术变革也在不断改变制造业的竞争格局，单靠保护主义措施难以应对复杂多变的国际环境。
美元和美股的双双下跌也映射出这样的问题。
过去半年，作为美国三大股指中更能够反映制造业状况的道琼斯指数，从此前波动最为稳定的指数，转变为跌幅最严重的指数。7月份最新数据显示，制造业持续疲软，美国供应管理协会（ISM）公布的制造业PMI指数降至48，低于50的荣枯线，表明制造业整体处于收缩区间。
当前的美国，加征关税不仅未能使其重归制造业强国，反而对美元作为全球主要储备货币的地位造成了冲击。
当美国大征关税，全球自由贸易被破坏时，世界各国就会减少和美国的贸易往来，对美元的信任自然会被削弱。
年中，全球市场研究咨询公司核心数据（CoreData）的调查显示，管理着近5万亿美元资产的机构顾问正在减少对美国市场的投资，有近一半的受访者表示正在削减对美元资产的长期配置。
维持美元的主导地位与通过加征关税推动制造业回流之间存在内在矛盾。若这一矛盾持续，美元与美股可能都将面临不利局面，这种双输的态势或将进一步加剧。 我认为，当前美国在经济政策上的两难选择，反映出其在全球化与本土产业保护之间的平衡难题。一方面，美元作为全球主要储备货币的地位依赖于国际市场的信任与流动性；另一方面，制造业回流虽有助于提升国内就业与产业链安全，但可能削弱美元的吸引力，并对股市产生压力。这种政策上的张力若得不到有效协调，或将对整体经济稳定性构成挑战。
观察三：「美债收益率多次出现倒挂，显示出市场对美国经济前景的担忧。」
长期以来，美债是全球投资者广泛青睐的资产之一，被视为美元体系中的避险资产。
但今年的情况有所不同，根据10年期与3个月国债利差，收益率曲线多次出现倒挂。截至目前，已发生12次倒挂。
具体来看，收益率倒挂意味着什么？
一般来说，长期债券的收益率通常高于短期债券，这是因为投资者将资金借给国家的时间更长，理应获得更高的回报。当长期债券的收益率低于短期债券时，两者的差额为负数，这种情况被称为“收益率倒挂”。
今年2月初，美国政府开始施加关税威胁后，长期债券收益率逐渐低于短期债券收益率。这种现象出现的原因，是投资者担忧经济前景可能恶化，因此在短期内更倾向于购买长期债券，从而推低了长期债券的收益率，使其低于短期债券收益率。这一趋势反映出市场对未来的不确定性增加，也显示出投资者风险偏好的变化。
简言之，倒挂意味着对经济增长信心不足。
今年的收益率曲线还有一个特殊现象——多次出现倒挂。自本世纪以来，按照10年期与3个月国债利差计算，收益率曲线倒挂的情况并不多见，而今年在半年左右的时间内，收益率曲线竟然出现了12次倒挂。
反复出现“倒挂”现象，表明市场持续存在担忧情绪。在美元市场中，投资者对未来经济发展充满不确定性。
直接受到冲击的就是市场上的趋势型对冲基金。这类基金在资产价格长期单向运动时表现最佳，即资产价格要么持续上涨，要么持续下跌。然而，今年市场预期频繁变化，缺乏明确的方向，导致这些基金面临较大损失。 从当前市场环境来看，投资者情绪的波动性增强，使得传统依赖趋势策略的基金难以适应。这种情况下，基金管理者需要重新审视其投资逻辑，考虑更多元化的策略以应对市场的不确定性。同时，这也反映出金融市场正逐步向更加复杂和多变的方向发展。
相关数据显示，今年上半年，全球最大上市对冲基金英仕曼集团（ManGroup）的旗舰基金下跌7.8%，整个趋势跟随基金板块平均也下跌9.6%，预计将创下1998年来最差年度表现。 从当前市场环境来看，全球金融市场的波动性持续加剧，尤其是在地缘政治紧张、货币政策调整以及经济复苏不及预期等多重因素影响下，对冲基金的表现普遍承压。英仕曼集团作为行业龙头，其旗舰基金的大幅回撤反映出当前市场面临的系统性风险。这一数据不仅揭示了部分投资策略在复杂环境下的脆弱性，也预示着未来一段时间内，投资者可能需要更加谨慎地评估风险与收益的平衡。
导致市场预期不断波动、收益率曲线频繁变化的一个关键因素，是美国面临的巨大财政压力。当前，美国政府的债务规模持续攀升，财政赤字居高不下，这使得投资者对未来的经济前景产生更多不确定性。在这样的背景下，市场情绪容易受到政策调整、经济数据以及国际形势的影响，进而引发预期的反复摇摆和利率的剧烈波动。这种局面不仅影响国内金融市场，也对全球资本流动和货币政策产生深远影响。
前几天，美国商务部长在一次节目中表示，美国通过关税获得的每月收入将有助于弥补财政赤字，使“美国更伟大”。这一说法引发了广泛讨论。尽管关税政策可能在短期内为政府带来一定财政收益，但其对经济整体的影响仍存在争议。部分观点认为，关税可能加剧贸易摩擦，影响企业成本和消费者利益，长远来看未必能实现真正的经济增强。因此，如何平衡财政收入与经济稳定，仍是政策制定者需要慎重考虑的问题。
但从数字上看，这些关税收入远不足以缓解财政压力。即便把最近一个月约296亿美元的关税收入按十年累积，也只有约3.55万亿美元，大致相当于美国“大而美法案”十年预计增加的赤字，但相比未来十年累计的联邦赤字约22.7万亿美元，仍远远不够。
美国今年的预算赤字约为1.9万亿美元，占经济总量的6.5%，在排除经济衰退时期的情况下，这一数字已达到历史较高水平。当前的财政状况反映出政府支出与税收收入之间的显著差距，也显示出财政政策在应对经济挑战时的持续扩张态势。尽管高赤字可能为经济增长提供短期支撑，但长期来看，如何平衡债务增长与经济可持续性仍是亟需关注的问题。
财政赤字持续扩大，意味着持有美国长期债券的风险正在逐步上升。市场普遍预期，未来美国可能需要借入更多资金来弥补赤字，因此投资者开始要求更高的收益率作为风险补偿。这种趋势反映出市场对美国债务可持续性的担忧正在加剧。
从中长期看，这直接推升了美国国债收益率，使得政府借贷成本随之上升，同时也在一定程度上提高了企业和个人的融资难度，对经济增长带来一定压力。从长期角度看，此类风险的积累可能会逐渐削弱美元的吸引力。
今年来，美国政府一直认为，关税是一种强有力的工具，可以用来推动各种经济调整。
现在看来，缺乏支撑的关税手段，不仅未能达到预期效果，反而对自身造成了伤害。
